金山软件(6.1,-0.05,-0.81%,经济通实时行情)（金山）2009年度总收入增长24.5%，主要得力于2009年9月推出的《剑侠情缘网络版三（《剑网3》）》及来自国有企业的WPS办公软件订单，两者促使公司实现优于预期的2009年度第四季业绩。随着服务器及宽带的使用效率提高，毛利率扩阔0.9个百分点。不过，期内盈利较我们的预测低3.8%，主要是由于研发成本及有效税率高于我们的预测。展望2010年度，我们认为《剑网3》扩展包及IB（道具交易）的押后发布将对网络游戏业务的平均付费用户（APU）数量构成负面影响，但可以透过在2010年发布四款新游戏及加深与盛大的合作而减轻这种影响。我们将公司2010至12年度收入预测分别略调低0.8%、1.0%及1.1%。不过，随著经营效率持续改善，我们决定调高同期内的盈利预测。该股最新收市价相等于2010年度市盈率12倍，较10.52倍的行业平均市盈率高14.1%。若公司正式与盛大的展开合作，则可能迎来重新评级机会。按现金流折现法所作的目标价为7.48港元，相等于2010年度市盈率15倍或2010至12年度市盈增长率0.74倍。因此，我们将评级调高到买入买，并将目标价从6.65港元调高到7.48港元。
2009年度盈利增长略逊预期。金山2009年度收入增长24.5%，较我们的预测高1%，主要是由于第四季业绩优于预期。期内盈利增长27.9%，较我们的预测低3.8%。尽管销售及一般行政开支降低2.8个百分点，研发成本为1.996亿元人民币，高于我们预测的1.618亿元人民币；有效税率降低3.2个百分点，降幅亦低于我们预测的5.9个百分点。
延迟发布《剑网3》的扩展包及道具交易，或损害月度APU。公司将《剑网3》扩展包的发布时间从3月押后到5月，管理层指道具交易亦将推后。所幸的是，公司计划在2010年发布至少四款新游戏，再加上与盛大的合作，我们认为押后发布的负面影响应得到减轻。我们决定将2010年度游戏软件业务的收入调低3.8%。
经营效率改善，有助降低销售及一般行政开支比率。我们认为管理层调整经营策略，有助扩展用户基础、统一运营程式及提高效率。因此，我们将2010至12年度销售及一般行政开支比率调低3.4、2.9及0.4个百分点。
评级从观望调升至买入。我们认为公司正式展开与盛大的合作后，该股应迎来重新评级机会。按现金流折现法所作的目标价为7.48港元，相等于2010年度市盈率15倍或2010至12年度市盈增长率0.74倍。因此，我们将评级从观望上调至买入，并将目标价从6.65港元调高到7.48港元。
